近日港股市场大涨后出现小幅回落。对此天风证券指出，在美联储降息预期回落的背景下，港股市场短期虽有估值修复支撑，但上行空间受多重因素制约。
该券商还指出，中期维持谨慎乐观判断，建议采取"价值为主、成长辅"的配置策略，重点关注估值仍处相对低位的科技与消费板块。
美联储降息预期回落
美国就业市场呈现降温特征，但整体仍保持相对稳定。最新数据显示，2025年12月非农就业人口新增仅5万人，低于市场预期的7万人；失业率小幅回落至4.4%，好于预期。值得注意的是，美国劳工统计局对前期非农数据进行了下修，10月和11月合计减少7.6万个就业岗位，与ADP和JOLTS等指标反映的走弱趋势一致。
尽管就业增长放缓，但在薪资水平保持韧性(12月私营部门平均时薪升至37.02美元)、失业率维持低位的背景下，这一数据组合尚不足以促使美联储转向宽松政策。市场已基本排除1月降息可能，CME FedWatch数据显示，美联储1月维持利率不变的概率高达95.6%，3月前降息幅度也相当有限。
此背景下，美元流动性短期难有明显改善，对港股形成外部约束。值得注意的是，恒生指数与美元指数的相关性近期有所降低，而与黄金价格的联动性则明显增强，反映出市场在定价过程中更加关注利率与流动性环境变化。
流动性与估值：修复后约束显现
港股市场交投活跃度保持在相对高位，1月5日至9日日均成交额达2731亿港元，环比上涨51%。南向资金持续流入，同期累计净流入326.94亿港元，日均净流入65.4亿港元。从个股层面看，南向资金主要青睐科技龙头，阿里巴巴-W、腾讯控股、美团-W等互联网平台及中芯国际、晶泰控股等科技标的位居买入前列。
估值方面，港股已从历史低位显著修复。截至1月9日，恒生指数PE为11.99倍，处于历史87.79%分位；PB为1.23倍，处于历史87.70%分位。横向对比看，港股估值水平仍显著低于美股主要指数，标普500、道琼斯工业指数和纳斯达克指数的PE分别为29.52倍、30.70倍和42.19倍。
然而，在美债收益率维持高位的背景下(10年期美债收益率达4.18%)，恒生指数风险溢价已回落至历史偏低区间。以10年期美债为基准测算的ERP约为4.2%，以10年期中债为基准的ERP约为6.5%，港股相对于无风险资产的补偿优势并不突出。
AH股溢价与资金成本：结构性折价持续
港股对A股及海外中国资产仍存在结构性折价。截至1月9日，恒生AH股溢价指数为122.73，处于历史偏高区间，表明港股相对A股估值仍偏低。分行业看，医疗保健、非必需消费和信息技术等板块估值分位仍在40%以下，存在相对吸引力；而地产建筑、原材料和金融业等板块估值已处于历史高位区间。
港元资金利率方面，短端波动加大，整体呈现区间震荡。截至1月9日，隔夜HIBOR、1个月及3个月HIBOR分别为2.88%、2.86%和2.91%。随着春节临近，季节性资金需求上升，短端HIBOR或继续维持区间小幅震荡，对市场流动性形成一定制约。
投资策略：聚焦结构性机会
综合来看，港股短期具备估值修复与情绪改善支撑的反弹基础，但在海外利率维持高位、降息预期受限的背景下，上行弹性与持续性仍受多重因素约束。中期视角下，随着估值修复逐步消化、外部约束边际缓解，港股配置价值有望逐步显现。
配置建议：
价值为主、成长辅：在整体估值修复后，选择盈利确定性强、估值合理的价值板块作为核心配置。
关注科技与消费：优先布局近期走势相对占优、估值仍处于相对低位的科技与消费板块。
把握结构性机会：关注工业、必需消费和医疗保健等表现强势且估值分位不高的行业。
规避高估值板块：对PB估值分位已处于90%以上的原材料、金融和能源等行业保持谨慎。
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